Maj 2025: Kiedy rynki finansowe stały się polem bitwy politycznej

Siedziałem przed monitorami 28 maja 2025 roku, gdy ekrany zalała fala zieleni. S&P 500 zyskiwał 2,1% w czasie rzeczywistym, Nasdaq szedł w górę o 2,8%, a VIX spadał z 23 do 16 punktów w ciągu dwóch godzin. Powód? Federalny sąd właśnie zablokował większość taryf celnych prezydenta Trumpa, uznając je za niezgodne z Konstytucją. W tym momencie zrozumiałem, że maj 2025 roku zapisze się w historii jako miesiąc, w którym amerykańskie rynki finansowe ostatecznie stały się polem bitwy politycznej, gdzie każda decyzja sądowa czy prezydencka mogła zmienić wyceny o setki miliardów dolarów w ciągu godzin.

Ten miesiąc był jak jazda kolejką górską, która nigdy się nie kończy. Na początku maja S&P 500 znajdował się 15% na minusie od początku roku po kwietniowej masakrze związanej z eskalacją wojny celnej. Do końca miesiąca ten sam indeks wrócił na plus 0,7%, odrabiając niemal wszystkie straty w spektakularnym odbiciu, które przeczyło wszelkim regułom technicznych analiz. Jednocześnie po raz pierwszy od ponad 100 lat agencja Moody’s obniżyła rating kredytowy Stanów Zjednoczonych z AAA do Aa1, wysyłając szokowe fale przez globalne rynki obligacji. Fed utrzymał stopy procentowe na poziomie 4,25-4,50% po raz trzeci z rzędu, ale tym razem przyznał po raz pierwszy w komunikacie, że “niepewność dotycząca perspektyw gospodarczych jeszcze bardziej wzrosła” – sformułowanie, które Jerome Powell używał jak białą flagę kapitulacji wobec nieprzewidywalności polityki Trumpa.

Polityka celna jako główny motor zmienności rynkowej

Maj rozpoczął się od kontynuacji polityki celnej, która do tego momentu podnosiła średnią amerykańską stawkę celną o 15 punktów procentowych powyżej poziomów z początku roku. Liczby te mogą wydawać się abstrakcyjne, ale ich wpływ na konkretne spółki był brutalnie namacalny. Ford Motor Company raportował wzrost kosztów produkcji o 8% kwartalnie wyłącznie z powodu wyższych cen stali objętej 25% cłami. Home Depot i Walmart – giganci amerykańskiego handlu detalicznego – musiały radykalnie przeorganizować swoje globalne łańcuchy dostaw, co przełożyło się na dodatkowe koszty operacyjne rzędu 1,2 miliarda dolarów kwartalnie dla każdej z tych firm. Apple podjęło decyzję o przeniesieniu części produkcji z Chin do Wietnamu, generując jednorazowe koszty reorganizacji w wysokości 2,3 miliarda dolarów rocznie – kwota porównywalna z całorocznymi wydatkami na badania i rozwój mniejszych spółek technologicznych z indeksu Russell 2000.

Wprowadzenie szerokich 10-procentowych taryf na wszystkie importy powyżej 800 dolarów szczególnie dotkliwie uderzyło w sektor e-commerce i firmy bazujące na importowanych towarach przemysłowych. Amazon Web Services musiało przekalibrować swoje prognozy marż operacyjnych, ponieważ koszty sprzętu serwerowego importowanego z Azji wzrosły średnio o 12%. Tesla, która mimo produkcji w Teksasie wciąż importuje kluczowe komponenty baterii z Chin, zanotowała spadek marży brutto z 19,3% do 16,8% w pierwszym kwartale – tendencja, która pogłębiała się przez cały maj. Sektor półprzewodników, reprezentowany przez spółki z indeksu PHLX Semiconductor Sector (SOX), stracił łącznie 180 miliardów dolarów kapitalizacji rynkowej między 1 a 20 maja, gdy inwestorzy kalkulowali wpływ taryf na globalne łańcuchy dostaw chipów.

Dramatyczny zwrot nastąpił 25 maja, gdy Trump zapowiedział nałożenie 50% ceł na towary z Unii Europejskiej od 1 czerwca, twierdząc, że rozmowy handlowe “idą donikąd”. Reakcja rynków była natychmiastowa i bezlitosna – S&P 500 spadł o 3,2% w ciągu dwóch sesji, a indeks VIX wspiął się z 17 do 25 punktów, sygnalizując powrót strachu i niepewności. Jednak już następnego dnia, 26 maja, po rozmowie telefonicznej z przewodniczącą Komisji Europejskiej Ursulą von der Leyen, prezydent wykonał kompletny zwrot o 180 stopni, przesuwając termin wprowadzenia ceł na 9 lipca i zapowiadając wznowienie negocjacji handlowych. Ta zmiana kierunku w ciągu 24 godzin pokazała nieprzewidywalność polityki handlowej i jej bezpośredni wpływ na triliony dolarów wycen rynkowych – S&P 500 zyskał 2,8% w następnej sesji, a VIX spadł z powrotem do 17 punktów, jakby poprzednia panika nigdy się nie wydarzyła.

Rezerwa Federalna pod polityczną presją

Majowe posiedzenie Federalnego Komitetu Otwartego Rynku było testem niezależności amerykańskiego banku centralnego w obliczu rosnącej presji politycznej i niespotykanych wcześniej wyzwań gospodarczych. Po raz trzeci z rzędu Fed utrzymał stopy procentowe w przedziale 4,25-4,50%, ale tym razem komunikat był znacząco bardziej ostrożny i pesymistyczny niż w poprzednich miesiącach. Kluczowe sformułowanie o tym, że “niepewność dotycząca perspektyw gospodarczych jeszcze bardziej wzrosła” oraz że “Komitet sądzi, że wzrosło ryzyko wyższego bezrobocia i wyższej inflacji” było pierwszym tak jednoznacznym przyznaniem się do bezradności wobec szoku gospodarczego, który jednocześnie zagraża wzrostowi i stabilności cen. Jerome Powell w konferencji prasowej wyjaśnił, że Fed ma “znacznie wyższy próg dla obniżek stóp procentowych podczas szoku ekonomicznego, który jednocześnie podnosi inflację i obniża wzrost PKB” – sytuacji, która jest przeciwieństwem tradycyjnych kryzysów gospodarczych.

Decyzja Fed miała natychmiastowe i głębokie implikacje dla wszystkich segmentów amerykańskiego rynku finansowego. Instrumenty pochodne natychmiast przeszacowały prawdopodobieństwo cięć stóp z 45% w kwietniu do zaledwie 27% w maju, a kontrakty futures na stopy procentowe wskazywały pierwsze obniżki dopiero w drugiej połowie 2026 roku. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wzrosła z 4,12% do 4,43% w tydzień po decyzji, podczas gdy rentowność 2-letnich papierów skarbowych – najbardziej wrażliwych na oczekiwania dotyczące polityki Fed – wystrzeliła do 4,67%. Ta zmiana krzywej dochodowości miała bezpośredni wpływ na sektor bankowy: wielkie banki amerykańskie jak JPMorgan Chase (+7,3% w maju) i Bank of America (+6,8%) skorzystały na perspektywie wyższych marż odsetkowych, podczas gdy mniejsze banki regionalne reprezentowane przez indeks KBW Regional Banking Index straciły 3,2% z powodu obaw o jakość portfeli kredytowych w środowisku wyższych stóp.

Szczególnie interesująca była reakcja Fed na publiczne naciski polityczne ze strony prezydenta Trumpa, który w mediach społecznościowych wielokrotnie wzywał do obniżek stóp procentowych, argumentując, że są one niezbędne do wsparcia gospodarki w obliczu “niesprawiedliwych działań handlowych partnerów zagranicznych”. Powell w konferencji prasowej podkreślił niezależność banku centralnego, stwierdzając jednoznacznie, że Fed “nie reaguje na krótkoterminowe naciski polityczne i będzie podejmować decyzje wyłącznie na podstawie danych ekonomicznych oraz realizacji podwójnego mandatu stabilności cen i pełnego zatrudnienia”. Ta stanowczość miała symboliczne znaczenie dla międzynarodowych rynków finansowych, które traktują niezależność Fed jako jeden z fundamentów stabilności globalnego systemu finansowego. Dolar amerykański umocnił się o 1,2% wobec koszyka głównych walut w tydzień po decyzji, co odzwierciedlało zaufanie inwestorów do instytucjonalnej siły amerykańskiego banku centralnego.

Mieszane sygnały z danych makroekonomicznych

Dane ekonomiczne publikowane w maju przypominały układankę, której każdy element wskazywał na inny kierunek rozwoju amerykańskiej gospodarki. Najbardziej niepokojącym sygnałem był spadek realnego Produktu Krajowego Brutto o 0,3% w pierwszym kwartale 2025 roku – pierwszy spadek od trzech lat i wyraźny kontrast wobec solidnego wzrostu o 2,4% w ostatnim kwartale 2024 roku. Jednak szczegółowa analiza komponentów PKB ujawniała, że ten spadek miał bardzo specyficzną przyczynę: gwałtowny wzrost importu o 41,3%, gdy amerykańskie gospodarstwa domowe i przedsiębiorstwa masowo kupowały towary z zagranicy, wyprzedzając wprowadzenie nowych ceł. Ten efekt “front-loadingu” był szczególnie widoczny w sektorach elektroniki użytkowej (wzrost importu o 67%), odzieży i tekstyliów (+52%), oraz artykułów przemysłowych (+38%). Paradoksalnie, ten spadek PKB sygnalizował nie słabość gospodarki, ale przewidywania konsumentów i firm co do przyszłych kosztów importu.

Z drugiej strony, dane o inflacji przynosiły znaczną ulgę zarówno Fed, jak i rynkom finansowym. Indeks Cen Konsumpcyjnych (CPI) spadł do 2,3% w kwietniu – najniższego poziomu od lutego 2021 roku i wyraźnie poniżej consensusu analityków, którzy spodziewali się 2,6%. Miesięczny wzrost CPI wyniósł zaledwie 0,2%, odbijając po nietypowym spadku o 0,1% w marcu, co było związane z sezonowym spadkiem cen energii i żywności. Inflacja bazowa, która wyklucza zmienne komponenty żywnościowe i energetyczne, również spadła do 2,8% – najniższego poziomu od 2021 roku. Te liczby dawały nadzieję, że presja cenowa może być mniej problematyczna niż pierwotnie zakładano, chociaż analitycy Fed oraz największe banki inwestycyjne jak Goldman Sachs i Morgan Stanley ostrzegały, że pełny efekt nowych ceł może ujawnić się dopiero w danych za czerwiec i lipiec, gdy firmy zaczną przerzucać wyższe koszty importu na ceny detaliczne.

Rynek pracy prezentował obraz stabilności z subtelnymi, ale niepokojącymi oznakami osłabienia. Gospodarka amerykańska dodała 177 tysięcy nowych miejsc pracy w sektorach pozarolniczych w kwietniu, przekraczając oczekiwania analityków, którzy spodziewali się 150 tysięcy. Stopa bezrobocia utrzymała się na poziomie 4,2%, wciąż blisko historycznych minimów, a średnie godzinowe zarobki wzrosły o 0,3% miesięcznie. Jednak głębsza analiza danych Departamentu Pracy ujawniała bardziej złożony obraz: liczba osób bezrobotnych długoterminowo (powyżej 15 tygodni) wzrosła o 187 tysięcy, podczas gdy liczba bezrobotnych krótkoterminowo spadła o 204 tysiące. To rozejście może sygnalizować strukturalne problemy na rynku pracy, gdzie osoby tracące zatrudnienie mają większe trudności ze znalezieniem nowej pracy, co historycznie poprzedzało okresy wzrostu bezrobocia. Dodatkowo, wskaźnik udziału siły roboczej spadł nieznacznie do 62,6%, a liczba osób pracujących w niepełnym wymiarze czasu z powodów ekonomicznych wzrosła o 89 tysięcy – pierwszy taki wzrost od ośmiu miesięcy.

Historyczna obniżka ratingu kredytowego Stanów Zjednoczonych

Jedenasty maja 2025 roku przeszedł do historii amerykańskich finansów jako dzień, kiedy Stany Zjednoczone straciły swój perfekcyjny rating kredytowy po raz pierwszy od ponad stulecia. Decyzja agencji Moody’s Investors Service o obniżeniu długoterminowego ratingu z AAA do Aa1 była szokiem dla globalnych rynków finansowych, chociaż problemy fiskalne USA narastały systematycznie od dekady. W szczegółowym, 47-stronicowym raporcie Moody’s uzasadniła swoją decyzję trzema fundamentalnymi czynnikami, które w opinii agencji sprawiają, że amerykański dług publiczny nie spełnia już kryteriów najwyższej kategorii ratingowej. Po pierwsze, niepokojąca trajektoria długu publicznego – najnowsze prognozy Congressional Budget Office wskazywały, że dług federalny może wzrosnąć z obecnych 98% PKB do 134% PKB do 2035 roku, a w najgorszym scenariuszu do 156% PKB do 2055 roku. Po drugie, dramatycznie rosnące koszty obsługi zadłużenia – wydatki na odsetki od obligacji skarbowych osiągnęły 950 miliardów dolarów w roku fiskalnym 2025, co stanowiło kwotę porównywalną z całym budżetem Departamentu Obrony, i według prognoz miały przekroczyć 1,8 biliona dolarów do 2035 roku.

Trzeci i być może najważniejszy powód dotyczył braku politycznego konsensusu na poziomie federalnym co do sposobów rozwiązania kryzysu fiskalnego. Moody’s w swoim raporcie wprost stwierdziła, że “administracja USA i Kongres nie były w stanie wypracować wieloletniego planu fiskalnego, który odwróciłby tendencję prowadzącą do niekontrolowanego wzrostu deficytu budżetowego”. Agencja szczególnie krytykowała zapowiedzi administracji Trumpa dotyczące kolejnych cięć podatkowych w ramach planowanego “Big Beautiful Bill” – ustawy o pojednaniu budżetowym, która według wstępnych szacunków mogła obniżyć dochody federalne o dodatkowe 400-600 miliardów dolarów rocznie. W kontekście już wysokiego deficytu budżetowego wynoszącego 6% PKB w roku fiskalnym 2025, takie cięcia podatkowe bez odpowiadających im redukcji wydatków oznaczałyby dalsze pogorszenie sytuacji fiskalnej kraju, który tradycyjnie był wzorcem stabilności finansowej dla całego świata.

Reakcja rynków finansowych na obniżkę ratingu była stosunkowo łagodna w porównaniu do skali tej decyzji, co paradoksalnie potwierdzało, że inwestorzy już wcześniej uwzględnili w wycenach rosnące problemy fiskalne USA. Rentowność 10-letnich obligacji skarbowych wzrosła z 4,31% do 4,54% w dniu ogłoszenia decyzji, ale pozostała znacznie poniżej poziomów z początku roku, gdy osiągała 4,8%. Bardziej dramatyczna była reakcja na rynku hipotecznym: 30-letnie kredyty hipoteczne przekroczyły 7% po raz pierwszy od pięciu miesięcy, co natychmiast przełożyło się na spadek aplikacji o nowe kredyty mieszkaniowe o 8,3% w następnym tygodniu według danych Mortgage Bankers Association. Dolar amerykański osłabił się o 0,78% wobec euro i o 1,1% wobec jena japońskiego, ale umocnił się wobec walut rynków wschodzących, co świadczyło o tym, że mimo obniżenia ratingu, obligacje USA wciąż były postrzegane jako względnie najbezpieczniejszy składnik aktywów w niepewnym środowisku globalnym.

Spektakularne odbicie rynków akcji

To, co wydarzyło się na amerykańskich giełdach między 8 kwietnia a 31 maja 2025 roku, było jednym z najbardziej dramatycznych odbić w nowoczesnej historii Wall Street, które przeczyło wszystkim regułom analizy technicznej i fundamentalnej. Po katastrofalnym kwietniu, gdy S&P 500 spadł o 15% od początku roku do najniższego punktu 8 kwietnia na poziomie 4.892 punktów, indeks nie tylko zdołał odrobić wszystkie straty, ale zakończył maj na poziomie 5.277 punktów, co oznaczało zysk 0,7% od początku roku. Ta transformacja z głębokiej bessy do bull marketu w ciągu niecałych ośmiu tygodni była napędzana trzema kluczowymi katalizatorami, które działały synergicznie, tworząc idealną burzę optymizmu inwestorskiego. Pierwszy i najważniejszy czynnik to częściowe złagodzenie polityki celnej w połowie maja oraz strategiczne opóźnienie wprowadzenia nowych taryf na import z Unii Europejskiej z 1 czerwca na 9 lipca. Te sygnały deeskalacji były interpretowane przez rynki jako dowód, że administracja Trumpa jest skłonna do kompromisów i pragmatycznego podejścia do negocjacji handlowych, co zmniejszało obawy o całkowitą eskalację wojen handlowych.

Drugi katalizator stanowił wyjątkowo silny sezon wyników spółek za pierwszy kwartał 2025 roku, który okazał się znacznie lepszy niż najśmielsze oczekiwania analityków. Według danych FactSet, aż 78% spółek z indeksu S&P 500 zaskoczyło pozytywnie swoimi wynikami, podczas gdy historyczna średnia wynosi 64%. Łączne zyski netto spółek z S&P 500 wzrosły o 13,6% rok do roku, znacznie przekraczając consensus analityków, którzy jeszcze na początku kwietnia spodziewali się wzrostu zaledwie o 8,2%. Szczególnie mocno wyróżniły się spółki technologiczne, które stały się lokomotywą całego odbicia. Nvidia Corporation, której wyniki za pierwszy kwartał i prognozy dotyczące sztucznej inteligencji rozbudziły na nowo entuzjazm wobec całego sektora, zyskała w maju 28,4%, dodając 467 miliardów dolarów do swojej kapitalizacji rynkowej. Alphabet Inc. odnotował wzrost o 15,2% po tym, jak przychody z reklam cyfrowych przekroczyły oczekiwania o 8%, a Microsoft Corporation zyskał 12,7% dzięki rekordowym wynikom swojej platformy chmurowej Azure.

Trzeci kluczowy element odbicia stanowił powrót apetytu na ryzyko wśród inwestorów instytucjonalnych, którzy przez cały kwiecień ograniczali ekspozycję na akcje amerykańskie. Według danych Goldman Sachs Prime Brokerage, fundusze hedgingowe zwiększyły swoje długie pozycje w amerykańskich akcjach o 23% w maju, podczas gdy współczynnik lewarowania wzrósł z 2,1 do 2,8 – najwyższego poziomu od stycznia. Tzw. “Magiczna Siódemka” – siedem największych spółek technologicznych z S&P 500 – odrobiła niemal całość strat z początku roku, a ich łączna kapitalizacja rynkowa wzrosła o 1,2 biliona dolarów w ciągu maja. Apple Inc., mimo utrzymujących się problemów z łańcuchami dostaw w Chinach, zyskało 8,3% głównie dzięki silnej sprzedaży iPhone’ów w Stanach Zjednoczonych i Europie, która skompensowała spadki na rynku chińskim. Tesla Inc. odbiła o 22% po ogłoszeniu planów zwiększenia produkcji w fabryce w Teksasie oraz wprowadzenia nowych modeli na rynek europejski. Najlepszy tydzień przypadł na 13-17 maja, kiedy główne indeksy odnotowały największe tygodniowe wzrosty od kwietnia: Dow Jones Industrial Average zyskał 3,4%, S&P 500 wzrósł o 5,3%, a Nasdaq Composite skoczył o 7,2%, napędzany głównie sektorem technologicznym, który w tym tygodniu zyskał 11,8%.

Sądowa blokada taryf jako zwrot akcji

Dwudziesty ósmy maja 2025 roku o godzinie 14:30 czasu wschodniego federalny Sąd ds. Handlu Międzynarodowego w Nowym Jorku wydał wyrok, który w ciągu kilku godzin zmienił krajobraz amerykańskiej polityki handlowej i wywołał jedną z największych jednodniowych reakcji rynkowych w historii. Sędzia Jennifer Choe-Groves, powołana przez prezydenta Obamę, orzekła jednogłośnie z dwoma innymi sędziami, że prezydent Trump “przekroczył swoje uprawnienia konstytucyjne, nakładając szerokie cła na towary z krajów, które więcej eksportują do USA, niż z nich importują”. Kluczowym argumentem prawnym było to, że Konstytucja Stanów Zjednoczonych w Artykule I, Sekcji 8 przekazuje Kongresowi wyłączne prawo do “regulowania handlu zagranicznego”, a prezydent nie może tego fundamentalnego prawa omijać, nawet powołując się na nadzwyczajne uprawnienia wykonawcze w sytuacji zagrożenia gospodarczego. Sąd uznał, że ustawa International Emergency Economic Powers Act (IEEPA) z 1977 roku, na którą powoływała się administracja Trumpa, “nie daje prezydentowi nieograniczonego prawa do nakładania globalnych taryf na podstawie subiektywnej oceny zagrożenia gospodarczego”.

W praktyce wyrok oznaczał natychmiastowe unieważnienie zarówno 10-procentowego “bazowego” cła na wszystkie importy wprowadzonego w ramach “Liberation Day tariffs”, jak i wyższych stawek celnych na wybrane kraje, w tym 25% ceł na towary z Chin, 15% na produkty z Kanady i Meksyku, oraz planowanych 50% taryf na import z Unii Europejskiej. Decyzja nie dotyczyła jednak wcześniejszych, sektorowych ceł na stal i aluminium wprowadzonych na podstawie odrębnych regulacji dotyczących bezpieczeństwa narodowego, które pozostały w mocy. Wyrok był odpowiedzią na dwa pozwy: pierwszy wniesiony przez koalicję 47 małych i średnich amerykańskich firm importujących towary z krajów objętych taryfami, które argumentowały, że cła “wyniszczają ich działalność, zwiększając koszty o 15-40% i czyniąc je niekonkurencyjnymi wobec krajowych dostawców”. Drugi pozew został złożony przez bezprecedensową koalicję 13 stanów USA – w tym Kalifornię, Nowy Jork, Illinois i Texas – które uznały taryfy za “nielegalne i szkodliwe gospodarczo dla swoich mieszkańców, podnoszące koszty życia bez konstytucyjnej podstawy prawnej”.

Reakcja rynków finansowych na wyrok była natychmiastowa i spektakularna. W ciągu pierwszych 30 minut po ogłoszeniu decyzji S&P 500 zyskał 1,3%, a do zamknięcia sesji wzrost wyniósł 2,1% – jeden z największych jednodniowych wzrostów w 2025 roku. Nasdaq Composite zakończył dzień wzrostem o 2,8%, napędzany głównie akcjami firm technologicznych i konsumenckich, które najbardziej ucierpiały z powodu taryf. Szczególnie mocno rosły akcje spółek importowych: Costco Wholesale Corporation zyskało 6,7%, Target Corporation wzrosło o 5,9%, a Best Buy Company podrożało o 8,2%. Sektor motoryzacyjny, który był szczególnie narażony na taryfy dotyczące komponentów samochodowych, również mocno zyskał: General Motors +4,8%, Ford Motor Company +5,2%. Dolar amerykański umocnił się o 0,9% wobec koszyka głównych walut, podczas gdy rentowność 10-letnich obligacji skarbowych spadła z 4,54% do 4,31%, co odzwierciedlało oczekiwania inwestorów na niższą inflację w przypadku zniesienia ceł. VIX – indeks strachu rynków – spadł z 19,7 do 15,2 punktów, sygnalizując znaczny spadek niepewności rynkowej. W następnej sesji, 29 maja, wzrosty kontynuowały się, a łączny dwudniowy zysk S&P 500 wyniósł 3,4% – największy wzrost w tak krótkim czasie od maja 2020 roku.

Perspektywy na drugą połowę 2025 roku

Wchodząc w czerwiec 2025 roku, amerykańskie rynki finansowe stoją przed jednym z najbardziej nieprzewidywalnych okresów w nowoczesnej historii, gdzie tradycyjne modele prognozowania okazują się nieadekwatne wobec bezprecedensowego splotu czynników politycznych, prawnych i ekonomicznych. Kluczowym elementem niepewności pozostaje proces odwoławczy w sprawie sądowej blokady taryf, który już został uruchomiony przez administrację Trumpa. Departament Sprawiedliwości złożył apelację do Sądu Apelacyjnego Trzeciego Okręgu w Filadelfii, a jednocześnie przygotowuje się do złożenia wniosku o pilne zawieszenie wykonania wyroku bezpośrednio do Sądu Najwyższego, jeśli sąd apelacyjny nie uwzględni argumentów administracji. Historycznie Sąd Najwyższy rozpatruje tego typu sprawy w trybie przyspieszonym, szczególnie gdy dotyczą one fundamentalnych kwestii podziału władzy między gałęziami rządu. Jeśli konserwatywna większość Sądu Najwyższego orzeknie na korzyść administracji Trumpa, moglibyśmy zobaczyć nie tylko powrót do eskalacji wojen handlowych, ale także precedens znacznie rozszerzający uprawnienia wykonawcze prezydenta w obszarze polityki handlowej. Z drugiej strony, gdyby sądy ostatecznie utrzymały blokadę taryf, oznaczałoby to koniec ery jednostronnych decyzji celnych i powrót do bardziej przewidywalnego systemu, gdzie kluczowe decyzje handlowe wymagają współpracy między prezydentem a Kongresem.

Prognozy makroekonomiczne na resztę 2025 roku przedstawiają obraz gospodarki balansującej na krawędzi między umiarkowanym wzrostem a ryzykiem technicznej recesji. Najnowsze prognozy BNP Paribas przewidują dramatyczne spowolnienie wzrostu PKB do 1,5% w 2025 roku z 2,8% w 2024 roku, co byłoby najsłabszym wynikiem od 2020 roku. S&P Global Ratings jest nieco bardziej optymistyczne, prognozując wzrost na poziomie 1,9%, ale nawet ten scenariusz oznacza znaczące wyhamowanie w porównaniu do poprzednich lat. Kluczowym czynnikiem będzie kondycja rynku pracy: ekonomiści Goldman Sachs oczekują, że tempo tworzenia nowych miejsc pracy spadnie z obecnych 177 tysięcy miesięcznie do zaledwie 85-95 tysięcy do końca roku, a stopa bezrobocia może wzrosnąć do 4,6% do połowy 2026 roku. Dodatkowo, zmniejszony napływ imigrantów w wyniku zaostrzeń polityki imigracyjnej administracji Trumpa osłabi wzrost siły roboczej o około 0,3 punktu procentowego rocznie, co długoterminowo ograniczy potencjał wzrostu gospodarczego. Fed prawdopodobnie utrzyma stopy procentowe na poziomie 4,25-4,50% przez resztę 2025 roku, a ewentualne cięcia stóp są możliwe dopiero w pierwszej połowie 2026 roku, pod warunkiem że inflacja ustabilizuje się poniżej 2,5% i bezrobocie wzrośnie powyżej 4,5%.

Dla amerykańskich rynków akcji perspektywy na lato i jesień 2025 roku są głęboko podzielone między optymizmem wynikającym z majowego odbicia a rosnącymi obawami o wyceny i fundamenty gospodarcze. Historycznie okres letni na Wall Street charakteryzował się umiarkowanymi wzrostami – analiza przeprowadzona przez LPL Financial pokazuje, że w latach, gdy S&P 500 był na plusie przed wakacjami, indeks notował medianę wzrostu o 4,3% między czerwcem a wrześniem. Jednak obecna sytuacja różni się fundamentalnie od historycznych precedensów ze względu na ekstremalne wyceny osiągnięte po majowym odbiciu. Wskaźnik ceny do zysków (P/E) dla S&P 500 wzrósł do 22,4, znacznie powyżej długoterminowej średniej 16,8 i blisko poziomów z 2021 roku, które poprzedzały znaczące korekty rynkowe. David Bianco, główny strateg inwestycyjny w DWS Group, ostrzega przed możliwością “kolejnej, nawet 20-procentowej korekty w okresie letnim, jeśli inflacja powróci powyżej 3% z powodu przywrócenia ceł, a firmy zaczną raportować słabsze wyniki operacyjne z powodu wyższych kosztów i spadającego popytu konsumentsów”.

Szczególnie narażone na potencjalną korektę są sektory, które najbardziej skorzystały na majowym odbiciu i obecnie handlują z wycenami znacznie powyżej fundamentów. Sektor technologiczny, reprezentowany przez indeks Technology Select Sector SPDR Fund (XLK), handluje z forward P/E na poziomie 28,1 – najwyższym od 2021 roku. Spółki z subsektora sztucznej inteligencji, które napędzały majowe wzrosty, osiągnęły wyceny, które zakładają kontynuację obecnego tempa wzrostu przez kolejne 3-4 lata bez żadnych zakłóceń. Morgan Stanley w swojej najnowszej analizie sektorowej ostrzega, że “obecne wyceny w sektorze AI i semiconductors zakładają perfekcyjną realizację wszystkich prognoz wzrostu, nie pozostawiając miejsca na żadne rozczarowania”. Jednocześnie sektory defensywne jak użyteczność publiczna (spadek o 5,2% w maju) i dobra konsumpcyjne pierwszej potrzeby (spadek o 3,8%) mogą oferować lepsze perspektywy risk-adjusted returns w środowisku podwyższonej niepewności. Analitycy Citigroup rekomendują “rotację z growth na value oraz z large-cap na mid-cap”, argumentując, że małe i średnie spółki amerykańskie są obecnie niedowartościowane w stosunku do dużych korporacji o 15-20%, co stanowi największą dysproporcję od 2018 roku.

Monitorowanie kilku kluczowych wskaźników będzie kluczowe dla nawigacji przez niepewne wody drugiej połowy 2025 roku. Po pierwsze, postępy w sporach sądowych dotyczących taryf i ewentualne decyzje Sądu Najwyższego, które mogą radykalnie zmienić kierunek amerykańskiej polityki handlowej. Po drugie, dane o inflacji w czerwcu i lipcu, które pokażą rzeczywisty wpływ taryf na ceny konsumenckie – jeśli CPI przekroczy 3%, Fed może być zmuszony do podniesienia stóp procentowych zamiast ich obniżania. Po trzecie, kondycja rynku pracy i nastroje konsumentów, szczególnie indeks zaufania Conference Board i University of Michigan Consumer Sentiment Index, które historycznie były wiarygodnymi wskaźnikami wyprzedzającymi dla wydatków konsumpcyjnych. Po czwarte, wyniki spółek za drugi kwartał, które będą pierwszym prawdziwym testem dla korygowanych w górę oczekiwań analityków po majowym odbiciu. Consensus dla wzrostu zysków S&P 500 w drugim kwartale wynosi obecnie 11,2%, ale jeśli rzeczywiste wyniki okażą się słabsze, może to wywołać znaczną korektę w wycenach.

Wnioski dla strategii inwestycyjnych

Maj 2025 roku pozostawił amerykańskich inwestorów z fundamentalną lekcją o naturze współczesnych rynków finansowych: polityka stała się głównym motorem wycen aktywów, a tradycyjne modele analizy fundamentalnej muszą być uzupełnione o sophisticated risk management w obliczu nieprzewidywalności decyzji politycznych. Najbardziej wartościową nauką z ostatniego miesiąca jest zrozumienie, że jeden tweet prezydenta, wyrok sądu czy nieoczekiwana decyzja banku centralnego może zmienić wyceny o setki miliardów dolarów w ciągu godzin, niezależnie od fundamentów gospodarczych czy wyników finansowych poszczególnych spółek. Ta nowa rzeczywistość wymaga od inwestorów długoterminowych radykalnego przeformułowania swoich strategii inwestycyjnych oraz akceptacji wyższej zmienności jako permanentnej cechy amerykańskich rynków finansowych.

Druga kluczowa lekcja dotyczy znaczenia dywersyfikacji nie tylko geograficznej i sektorowej, ale także w kontekście ekspozycji na czynniki polityczne i regulacyjne. Firmy, które były najbardziej narażone na taryfy – jak importerzy, spółki z globalnych łańcuchów dostaw, czy producenci zależni od chińskich komponentów – ucierpiały najdotkliwiej w kwietniu, ale paradoksalnie też najbardziej skorzystały na majowym odbiciu po złagodzeniu retoryki celnej. Z kolei spółki o bardziej zdywersyfikowanych, regionalnych łańcuchach dostaw radziły sobie lepiej w okresach turbulencji związanych z polityką handlową. Home Depot i Lowe’s, które w ostatnich latach systematycznie zwiększały udział lokalnych dostawców w swoich łańcuchach dostaw, wykazały znacznie mniejszą zmienność niż konkurenci bardziej zależni od importu. To pokazuje, że w dzisiejszych czasach dywersyfikacja łańcuchów dostaw i źródeł przychodów nie jest już tylko operacyjną optymalizacją, ale strategiczną koniecznością dla długoterminowego przetrwania.

Trzecia fundamentalna lekcja dotyczy roli instytucji finansowych jako stabilizujących sił w chaosie politycznej nieprzewidywalności. Pomimo dramatycznej presji politycznej, Rezerwa Federalna utrzymała swoją niezależność i jasno komunikowała swoje stanowisko, dając rynkom pewien punkt odniesienia w burzliwym otoczeniu. Podobnie, reakcja głównych banków inwestycyjnych i funduszy hedgingowych na majowe wydarzenia pokazała, że institutional investors zachowują długoterminową perspektywę pomimo krótkoterminowych turbulencji. Goldman Sachs, JPMorgan i BlackRock konsekwentnie komunikowały swoim klientom, że koncentracja na fundamentach gospodarczych i wynikach spółek pozostaje kluczowa dla długoterminowych zwrotów, niezależnie od politycznego szumu. Ta institutional stability stanowi ważny bufor przeciwko ekstremalnej zmienności napędzanej przez media społecznościowe i algorytmiczne trading.

Dla indywidualnych inwestorów na amerykańskim rynku strategiczne implikacje wydarzeń maja są jednoznaczne: przygotujcie się na utrzymującą się wysoką zmienność i skupcie się na spółkach o silnych fundamentach, przewidywalnych modelach biznesowych i ograniczonej ekspozycji na czynniki polityczne. Nadchodzące miesiące prawdopodobnie przyniosą więcej niespodzianek związanych z procesem odwoławczym w sprawie taryf, negocjacjami handlowymi z UE i Chinami, oraz reakcjami Fed na ewolujące dane makroekonomiczne. W takim środowisku nie próbujcie przewidywać krótkoterminowych ruchów rynku – to zadanie prawie niemożliwe nawet dla najbardziej wyrafinowanych modeli quantitative. Zamiast tego koncentrujcie się na budowaniu portfeli spółek o silnych bilansach, zdywersyfikowanych źródłach przychodów, elastycznych łańcuchach dostaw i kompetentnych zespołach zarządzających, które potrafią nawigować przez niepewne otoczenie makroekonomiczne. Firmy takie jak Microsoft, Johnson & Johnson, czy Berkshire Hathaway pokazały w ostatnich miesiącach, że quality investing pozostaje najniezawodniejszą strategią w czasach podwyższonej niepewności, generując stabilne zwroty niezależnie od politycznego chaosu.

Ostatecznie, maj 2025 roku zakończył się optymistycznie dla amerykańskich rynków akcji, ale przed nami jeszcze wiele miesięcy fundamentalnej niepewności związanej z batalią prawną o taryfy, ewolucją polityki Fed, oraz kondycją globalnej gospodarki w obliczu fragmentacji łańcuchów dostaw. Historia amerykańskich rynków finansowych pokazuje jednak, że zawsze znajdowały one sposób na adaptację do nowych wyzwań i generowanie długoterminowego wzrostu wartości. Wielka Depresja lat 30., kryzys naftowy lat 70., krach 1987 roku, dotcom bubble w 2000 roku, kryzys finansowy 2008 roku – wszystkie te wyzwania zostały ostatecznie przezwyciężone przez innowacyjność amerykańskiej gospodarki i głębokość jej rynków kapitałowych. Obecne problemy z polityką celną i zadłużeniem publicznym są realne i wymagają poważnej uwagi, ale Stany Zjednoczone pozostają największą gospodarką świata z najgłębszymi i najbardziej płynnymi rynkami kapitałowymi na planecie. Zachowajcie dyscyplinę inwestycyjną, dywersyfikujcie swoje portfele, i pamiętajcie, że w czasach turbulencji cierpliwość, rozwaga i koncentracja na fundamentach są najcenniejszymi zaletami każdego długoterminowego inwestora. Volatility is the price of admission to superior long-term returns – maj 2025 roku był tego perfect przykładem.